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Le Groupe de travail sur le TARCOM recommande des clauses de repli pour les prêts basés sur le taux CDOR

Bien que la transition relative au taux LIBOR ait fait couler beaucoup d’encre à l’échelle mondiale, l’élan du marché vers des taux alternatifs sans risque est également vrai en ce qui concerne le taux offert en dollars canadiens (le « taux CDOR »). À la suite de l’annonce faite en novembre 2020 de l’abandon des échéances de 6 mois et de 12 mois du taux CDOR à compter du 17 mai 2021, Refinitiv Benchmark Services Limited (« RBSL »), l’administrateur du taux CDOR, a annoncé le 16 mai 2022 que le calcul et la publication de l’ensemble des échéances du taux CDOR cesseront de manière permanente immédiatement après une publication finale le vendredi 28 juin 2024 (la « date d’abandon du taux CDOR »).

En prévision de l’abandon de l’ensemble des échéances du taux CDOR, le Groupe de travail sur le taux de référence complémentaire pour le marché canadien (« Groupe de travail sur le TARCOM ») a récemment publié, en août 2022, ses clauses de repli recommandées pour les contrats de prêt (les « clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM ») 

Conformément au mandat initial du Groupe de travail sur le TARCOM d’appuyer l’adoption et la transition vers le taux des opérations de pension à un jour du Canada (le « taux CORRA ») en tant que référence financière clé pour les produits dérivés et les titres canadiens, les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM prévoient une transition automatique du taux CDOR au taux CORRA à la date d’abandon du taux CDOR (qui est définie dans les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM comme étant la date à laquelle la publication de l’ensemble des échéances du taux CDOR cesse en juin 2024).

Il convient de noter que le 6 juillet 2021, le Groupe de travail sur le TARCOM a publié des clauses de repli recommandées pour les obligations à taux variable renvoyant au taux CDOR, prévoyant une transition vers le taux CORRA (les « clauses de repli pour les OTV »). Les clauses de repli pour les OTV et les clauses de remplacement du taux LIBOR développées par le Loan Syndications & Trading Association and Alternative Reference Rates Committee (l’« ARRC ») ont été utilisées dans l’élaboration des clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM.

Résumé des clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM

Les principales caractéristiques des clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM  comprennent :

  • Une approche programmée: les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM suivent l’« approche programmée » de l’ARRC pour le remplacement du taux LIBOR. Le Groupe de travail sur le TARCOM n’a pas l’intention de publier ou de recommander des clauses qui adoptent une « approche  par amendement ». Par conséquent, les contrats de prêt qui comprennent les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM passeront automatiquement du taux CDOR au « taux de référence de rechange » (tel qu’expliqué ci-dessous) à la date d’abandon du taux CDOR.
  • Séquence en deux étapes pour le taux de référence de rechange : les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM comprennent une séquence en deux étapes pour déterminer le taux approprié pour remplacer le taux CDOR :

    Premièrement : le taux CORRA à terme plus l’ajustement pour l’écart de crédit

ou

        Deuxièmement : le taux CORRA quotidien composé plus l’ajustement pour l’écart de crédit

Il est à noter que le taux CORRA à terme n’est pas encore offert, mais qu’il devrait être publié à compter de septembre 2023, avant la date d’abandon du taux CDOR. La période de consultation concernant le taux CORRA à terme du Groupe de travail sur le TARCOM a pris fin le 30 juin 2022

Si le taux CORRA à terme n’est pas disponible à la date d’abandon du taux CDOR, les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM prévoient la possibilité de « basculer vers l’avant » ou de « remonter l’ordre de priorité » dans un scénario où le taux CDOR a été initialement remplacé par le taux CORRA composé à terme échu, mais le taux CORRA à terme est par la suite offert.

  • Taux CORRA quotidien simple ou composé: les clauses de repli de l’ARRC publiées dans le cadre de la transition du taux LIBOR au taux SOFR recommandent le taux SOFR simple quotidien si le taux SOFR à terme n’est pas offert, tandis que les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM recommandent le taux CORRA quotidien composé si le taux CORRA à terme n’est pas disponible. Le Groupe de travail sur le TARCOM justifie cet écart par rapport au marché des prêts américains tel que recommandé par l’ARRC pour le taux SOFR par le fait que ceci est conforme aux clauses de repli des OTV, à la convention standard de l’ISDA pour les produits dérivés en dollars canadiens ou autres devises et à la méthodologie recommandée par la London Market Association pour les prêts syndiqués dans plusieurs devises.
  • Ajustements pour l’écart de crédit: les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM intègrent des ajustements pour l’écart de crédit déterminés pour le taux CORRA. Ces ajustements ont été publiés par Bloomberg Index Services Limited et tiennent compte de la différence économique historique entre le taux CORRA et le taux CDOR calculée à la date de l’annonce de RBSL le 16 mai 2022 concernant l’abandon du taux CDOR. Ces ajustements pour l’écart de crédit sont conformes aux ajustements qui s’appliquent aux termes des documents de l’ISDA. Ces écarts pourraient ultimement être ajustés au fil du temps en fonction des pratiques du marché, comme ce fut le cas avec le taux SOFR à terme où les écarts se sont progressivement réduits depuis la publication des clauses originales de l’ARRC.
  • Pas d’option de transition par anticipation: contrairement aux clauses de repli de l’ARRC publiées dans le cadre de la transition du taux LIBOR vers le taux SOFR, les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM ne prévoient pas expressément de mécanisme permettant aux parties d’opter pour le taux CORRA avant la date d’abandon du taux CDOR. Cependant, les parties peuvent toujours choisir d’amender leurs ententes avant la date d’abandon du taux CDOR afin d’opter pour une transition anticipée si elles le souhaitent, plutôt que d’utiliser les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM.

Quelle est l’incidence des clauses de repli du Groupe de travail sur le TARCOM sur les opérations sur produits dérivés existantes liées aux prêts fondés sur le taux CDOR?

Les intervenants du marché doivent examiner quelles dispositions de repli s’appliquent à leurs paiements fondés sur le taux CDOR aux termes des conventions de crédit et des opérations sur produits dérivés existantes, y compris si les opérations sur produits dérivés liées aux prêts fondés sur le taux CDOR continueront à fournir une couverture efficace.

D’une manière générale, les produits dérivés fondés sur le taux CDOR conclus avant le 25 janvier 2021 ne se replieront pas sur l’indice de référence plus fiable du taux CORRA à la date d’abandon du taux CDOR, à moins que les deux parties n’aient adhéré au 2020 IBOR Fallbacks Protocol (le « protocole ») de l’International Swaps and Derivatives Association (« ISDA ») ou n’aient autrement convenu de l’application des dispositions du protocole. Si les parties n’ont pas adhéré au protocole, elles devraient envisager de convenir d’une entente bilatérale visant à apporter des modifications pour la mise en œuvre d’un taux de repli convenu. Si les parties ont adhéré au protocole (ou ont autrement convenu d’appliquer les dispositions du protocole), le taux CORRA composé à terme échu, plutôt que le taux CDOR, s’appliquera à la partie variable à la date d’abandon du taux CDOR.

Il convient de noter que les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM prévoient une séquence différente (et plus simple) que la séquence des taux de remplacement prévue par l’ISDA (qui a été largement reproduite dans les clauses de repli des OTV publiées précédemment par le Groupe de travail sur le TARCOM), ce qui pourrait conduire à un risque additionnel lié au taux de base pour les opérations sur produits dérivés liées à des prêts existants fondés sur le taux CDOR. Par conséquent, les intervenants du marché pourraient avoir intérêt à renégocier de manière proactive leurs opérations afin d’inclure de nouveaux taux avant l’abandon du taux existant.

Prochaines étapes

À l’approche de l’échéance de 2024 pour l’abandon du taux CDOR, les intervenants du marché sont encouragés à revoir leurs contrats et à évaluer la nécessité d’adopter des clauses de repli pour préparer la transition du taux CDOR vers le taux CORRA, et à considérer l’incidence de cette transition sur les opérations sur produits dérivés liées aux prêts fondés sur le taux CDOR. Avec le protocole de l’ISDA, les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM fournissent maintenant au marché des dispositions de repli normalisées en vue du remplacement prochain du taux CDOR, qui peuvent être adaptées aux besoins précis des parties et aux circonstances. Cependant, les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM ne traitent pas entièrement de la transition du taux CDOR vers le taux CORRA :

  • Incidence sur les acceptations bancaires: le Groupe de travail sur le TARCOM a noté qu’une fois que le passage du taux CDOR au taux CORRA sera en vigueur, les parties pourraient choisir de passer d’un mécanisme de financement par acceptations bancaires à un mécanisme de prêt.
  • Mécanismes d’emprunt pour les prêts fondés sur le taux CORRA: les mécanismes d’emprunt pour les prêts fondés sur le taux CORRA ne sont pas prévus dans les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM, mais ce dernier a indiqué qu’il s’attend à ce que les mécanismes d’emprunt fondés sur le taux CORRA soient essentiellement semblables à ceux utilisés pour les prêts fondés sur les taux LIBOR ou SOFR.
  • Clauses pour prêteur unique: les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM ont été rédigées pour être utilisées dans le cadre de prêts syndiqués. Les clauses devront être légèrement modifiées afin de pouvoir être utilisées dans des ententes bilatérales.
  • Facilités de crédit disponibles en devises multiples. Les clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM ont été rédigées pour des facilités de crédit disponibles dans une seule devise, par le biais de prêts fondés sur le taux CDOR, avec des concepts similaires à ceux trouvés dans les clauses de repli de l’ARRC publiées dans le cadre de la transition du taux LIBOR au taux SOFR. Par conséquent, pour les contrats de crédit prévoyant des utilisations possibles en plusieurs devises, certaines modifications rédactionnelles des clauses recommandées par le Groupe de travail sur le TARCOM seront nécessaires pour s’assurer que d’autres clauses de repli utilisées pour d’autres taux de référence (comme le taux SOFR à terme) n’utilisent pas de termes définis en double ou ne crée pas de conséquences involontaires en raison de concepts qui pourraient se chevaucher.

Les intervenants du marché doivent continuer à suivre de près ces développements et préparer leur propre guide pour assurer une transition réussie et sans heurts vers le taux CORRA.

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